Selvom Bitcoin-treasury-selskabet Strategy (MSTR) har fastholdt sin plads i Nasdaq 100-indekset, vokser bekymringen for holdbarheden i selskabets forretningsmodel, og ny analyse peger på 2028 som det afgørende år, der vil afgøre firmaets overlevelse.
Selskabet har nu en Bitcoin-position, der er stor nok til at kunne påvirke hele markedet. Dets beholdninger overstiger langt, hvad en typisk kryptohval råder over.
Tiger Research: “2028 er den reelle prøve”
Blockchain research-firmaet Tiger Research har peget på 2028 som den helt centrale risikoperiode i sin analyse af Strategys finansielle struktur.
Rapporten fremhæver et afgørende skift i Strategys måde at hente kapital på. Indtil 2023 brugte selskabet kontantreserver og mindre konvertible obligationer, hvilket holdt beholdningen på lidt over 100.000 BTC. Fra 2024 valgte Strategy markant mere gearing ved at kombinere præferenceaktier, ATM-programmer og store konvertible udstedelser. Det skabte en selvforstærkende proces, hvor stigende Bitcoin-kurs muliggjorde endnu større opkøb.
Udfordringen er, at købsoptionerne på disse konvertible obligationer er koncentreret i 2028, hvilket betyder omkring 6,4 milliarder dollars i indløsningspres. Investorer kan kræve tidlig tilbagebetaling, og selskabet kan ikke nægte dette.
Ingen pengestrøm, intet sikkerhedsnet
Tiger Research peger på en grundlæggende sårbarhed: Strategy brugte stort set al indhentet kapital på at købe Bitcoin i stedet for produktive aktiver, der kunne skabe pengestrøm.
“Hvis midlerne var blevet investeret i produktive aktiver, ville virksomheden have en naturlig kilde til tilbagebetaling,” bemærkede rapporten. “I stedet betyder fokus på akkumulering af Bitcoin, at der kun er lidt kontant tilgængelig til indløsning.”
Hvis muligheder for refinansiering er lukkede i 2028, skal Strategy sælge omkring 71.000 BTC til $90.000. Det svarer til 20-30% af den daglige handelsvolumen, hvilket potentielt kan udløse et markant fald i markedet.
Konkursgrænsen stiger
Strategys statiske konkursgrænse ligger på $23.000 i 2025 og kræver et fald på 73%. Grænsen er dog steget løbende fra $12.000 i 2023 til $18.000 i 2024, efterhånden som gælden vokser hurtigere end Bitcoin-beholdningen.
“Strategys strukturelle risiko virker lav under normale forhold, men bliver ekstremt koncentreret i 2028,” advarede Tiger Research. “Hvis refinansiering slår fejl, kan et så stort salgspres opstå, at hele Bitcoin-markedet bliver påvirket.”
Rapporten bemærkede, at nystartede treasury-selskaber for digitale aktiver løber en endnu større risiko, da de ikke har Strategys lag af sikkerhed, som er opbygget gennem det hårde år 2022.
Nasdaq 100 fastholdelse under skepsis
Samtidig undgik Strategy at blive fjernet fra Nasdaq 100 ved indeksets ordinære rebalancering, som blev meldt ud i weekenden. Men den globale indeksudbyder MSCI skal gennemgå Strategys optagelse i januar, og nogle markedsobservatører mener, at Strategys Bitcoin-køb-til-hold-model minder mere om en fond end et teknologiselskab.
Strategy var pioner for corporate Bitcoin-treasury i 2020 og har siden fået mange efterlignere på det globale marked. Men i takt med at Bitcoins volatilitet rammer aktiekursen—Strategy er nede med 47% på tre måneder—stilles der større spørgsmålstegn ved, om denne gearede satsning kan klare selskabets voksende gældsforpligtelser.
